一、行業分析:烘培行業千億市場規模,市場集中度提升空間大

1.1烘培行業快速增長,行業規模不斷擴張

我國現代烘焙行業發展起步較晚,在國內發展僅有20余年。近年來國內烘培食品的年銷售額一直保持較高增長,根據國家統計局數據顯示,2017全國規模以上烘培企業主營業務收入為3439億元,同比增長8.5%,利潤329億元,2011-2017年銷售額年復合增長率為12.9%

從人均消費量來看,國內烘培市場發展潛力大,近年來國內年輕消費者受國外飲食習慣的影響及城市生活節奏加快,國內人均烘培食品的消費量保持較高個位數增長,從2009年的4公斤/人增長至2017年的6.9公斤/人,CAGR達到7.1%,但橫向比較來看依然偏低。2017年國內人均烘培消費量僅6.9公斤,遠低于西方發達國家的人均消費量,同時亦低于18.7公斤/人的世界平均水平。與飲食相差不大的日本(18.6公斤/人)及中國香港(12.4公斤/人)相比,國內人均消費量仍具有翻倍的潛力空間。

圖表1全國規模以上烘培企業主營規模及增速一覽

圖表2 中國大陸人均烘培食品消費量及增速

圖表3 人均烘培食品消費量

1.2行業集中度偏低,龍頭市占率有望進一步提升

近年來,我國烘焙連鎖企業的品牌化、規模化的優勢已經有所建立,龍頭企業的銷售規模持續提升,但由于烘焙市場體量大,入行門檻低,導致很多小型烘焙企業進入瓜分市場,形成產品同質化嚴重的低層次的競爭態勢。隨著國家對食品衛生的規范,一些小型烘焙生產企業由于不符合標準而退出市場,行業集中度與技術水平有望提升。

根據國家統計局數據,2017年我國烘培食品制造行業內規模以上企業數量達1661家,其中規模以上糕點、面包企業901家。且逐年穩步增長。但從市占率來看,2016年行業CR5僅為10.4%,市占率最高的達利園也僅為5.1%

我國烘焙行業集中度與美日相比也偏低。從行業top3企業所占市場份額來看,我國top3企業市場份額2016年為9.7%,同年美國top3企業市場份額占比為12.7%,而日本則處于更高水平,占比為37.6%,相對而言我國明顯偏低。從各企業所占市場份額來看,中國烘焙行業市場份額最大的企業僅占比4.6%,而手工烘焙品牌與自有品牌占據76.6%的市場份額,相比而言,日本第一大企業山崎面包市場份額占比22.9%。因此我國烘焙行業相對而言行業集中度偏低,龍頭占有率有望進一步提升。

圖表4 規模以上糕點面包企業數量

圖表5 2017年中國烘培行業市占率

圖表6 中美日烘培行業市場集中度對比

2011-2017年我國烘培食品零售額穩步增長,復合增長率為10.87%2017年國內烘培食品零售額達到2022億元。元祖食品市占率一直在1%上下浮動,成長空間良好,未來有擴張的可能。

國內目前烘培行業主要是以下三種經營現狀:大量存在的規模較小烘培店、小作坊起家的本土連鎖品牌以及外資品牌。公司主要產品為蛋糕、月餅及其他中西式點等。在市場,元祖食品主要競爭對手為克莉絲汀、好利來、85C、杏花樓及哈根達斯。另外近年來隨著互聯網興起,21cake等網紅店興起,也對傳統企業造成一定程度沖擊。

圖表8 元祖股份主要競爭對手

二、公司概況

2.1 國內烘培連鎖龍頭,業績增長穩定

“元祖”品牌1981年成立于中國臺灣,1993年正式進入中國大陸,2016年登陸A股市場。公司主要從事烘培食品的研發、生產與銷售,是一家專業生產蛋糕、月餅、中西式糕點等烘培產品,努力成為“精致禮品名家”的品牌公司。目前公司主要產品有蛋糕、月餅、水果及其他中西式糕點四大系列,共計100多個品種。公司通過原料把控、精細管理、冷鏈物流、保證產品的食品安全。通過網點布局,逐步形成遍布全國120多個地級城市的門店網絡,元祖股份已經成為國內烘培市場名牌。

元祖股份的控股股東元祖國際有限公司為維爾京元祖旗下的全資子公司,其中維爾京元祖的實際控制人張秀婉持有維爾京元祖88.9%的股份。卓傲國際有限公司在元祖股份中持股18.12%,為公司的第二大股東,元祖聯合國際有限公司持股14.98%,元祖股份的前三大持股股東皆為境外法人,前三大持股股東總計持有元祖股份99.09%的股份

根據公司最新發布2018年半年報顯示:18H1營收為7.17億元,同比增長8.56%,歸母凈利為2105萬元,同比增長513.76%。其中18Q2營收4.44億元,同比增長12.7%;18Q2營業利潤6131萬元,同比增長61%;歸母凈利5088萬元,同比增長127%。

圖表9 元祖股份發展歷程一覽

圖表10 元祖股份股權結構一覽

圖表11 元祖股份營業收入和歸母凈利潤規模及增速一覽

2.2 產品:烘培食品為主,產品線豐富,定位高端

元祖股份是一家專業生產蛋糕、月餅、中西式糕點等產品的全國連鎖經營企業,屬于烘培行業龍頭企業,公司在上海、江蘇、浙江、湖北、四川、重慶等東部及長江流域地區等優勢區域耕耘多年并形成了相對優勢。公司主要經營烘培食品的研發、生產和銷售,公司營業收入構成如下:月餅禮盒(34.78%)、蛋糕(30.91%)、中西式糕點(26.79%)、其他主營業務(1.27%)及其他業務(2.4%)。

圖表12 主營業務構成

公司產品種類豐富,蛋糕及月餅產品為主。公司產品目前共有蛋糕、節慶民俗產品、中西式糕點禮盒和水果等四大產品系列,共計100多個品種,兼顧各個市場層次。其中,月餅禮盒、蛋糕產品、中西式糕點產品是公司主要產品,分別占公司收入的34.78%、30.91%、26.79%,合計占比超過90%。

產品定位高端禮品市場,產品毛利高。公司致力于打造“精致禮品名家”,定位中高端食品禮品市場,不追求門店客流量,而主要追求單客消費金額。公司產品價格較高,且實行不輕易打折策略。以公司明顯產品雪月餅禮盒為例,其均價在278/盒,遠高于市場平均價格(根據中國烘培食品工業協會數據,我國大部分月餅禮盒的價格集中在50-200元之間)。

圖表13 公司主要產品構成一覽

圖表14 月餅禮盒+蛋糕+中西式糕點占公司收入規模的92%

圖表15? 13-17年元祖股份各產品毛利率一覽

圖表16? 公司部分主要產品價格一覽

2.3 渠道:連鎖店模式企業,直營連鎖為主體

公司是連鎖店模式企業,模式以直營連鎖店模式為主,占比達到85%以上。公司97%以上的主營業務收入均來源于中國大陸地區,其他部分業務在臺灣。各類產品通過自行開設直營連鎖店直接銷售給客戶和采取加盟形式由加盟連鎖店間接銷售給客戶,公司主營業務收入主要通過直營店銷售的形式實現,直營店銷售實現的主營業務收入占營業收入總額的比例保持在85%以上。

圖表17 專賣店是烘培主要銷售模式

圖表18 中國大陸收入占比96%以上

圖表19 元祖股份門店數量一覽

2.4 品牌:加大廣告宣傳和投入,提升品牌知名度,盡享品牌競爭紅利

截至2018年6月30日,元祖股份擁有門店共計607家,遍布全國100多個一二級城市,其中上海、江蘇、浙江、湖北、四川、重慶等東部及長江流域地區為公司優勢區域,公司在上述地區耕耘多年并形成相對優勢。從門店數量來看,江蘇省門店數量高達133家,在全國占比22.7%,是元祖中華地區最大的銷售區域;浙江省與四川省的門店數量也超過90家,門店數量占比分別為16.4%與15.7%。在中西部、華北以及華南地區等具有較大潛力的烘焙市場,元祖尚處于開拓前期或剛剛試水階段,計劃未來在潛力地區增設連鎖終端門店,拓展營銷網絡的廣度。公司遍布全國607家標準化門店是品牌形象最好及最直接的宣傳方式。

圖表20元祖門店覆蓋區域(紫色部分)

2011年以來,公司銷售費用率一直保持在35%以上。2016年,公司銷售費用率達到了44.39%,為近年來新高,主要是公司為提升自身品牌知名度、占領市場及保持競爭優勢,公司在廣告宣傳費用上進行了較大的投入,2017年廣告宣傳增加2627.13萬元,同比增加28.03%。同時公司還不斷開展對外營銷宣傳活動,元祖食品成為中國2010年上海世博會糕點面包項目贊助商2017年,元祖受邀成為哈薩克斯坦2017年阿斯塔納世博會贊助商,讓中華禮俗文化走出國門。

圖表21 公司銷售費用率情況一覽

圖表23 公司營銷宣傳